VENSTER OP DE VERENIGDE SCHUTSPATRONEN

(20 maart 2008)
 

Met uitspraken als ‘we have a strong dollar policy and this is very much in the nation’s interest’ van Henry Paulson, minister van Financiën, en ‘we have strong fundamentals compared with others around the world, reflected in the currency market’ van president Bush himself  en ‘we emphasize that the priority is the orderly function of our financial markets’ van Ben Bernanke behoeven we ons dus wezenlijk niet al te veel zorgen te maken, niet waar? Of toch?
 
Vervelend, dat Bear (market) Stearns, intussen afgekort tot ´BS´, voor slechts een kwart van de waarde van de kantoorbehuizing of 3% van de waarde de week daarvoor “even” moest worden overgenomen door JP Morgan. Maar ja, nu zit JPM met 46 miljard dollar extra aan derivaten (intussen het grootste casino aller tijden genoemd) die niemand meer wil hebben. Maar er is meer, zie later. Dat is voor JPM intussen de tweede bailout na de overname van de grootste hypotheekbank Countrywide. De reden van de acties was om met steun van de Fed rust op de markt te creëren. Het thema is nu Rescues’ R’ us.

Vertrouwen is het credo
Met de geldpers in opperste productie gaat de Fed natuurlijk al ruim over de schreef. Immers, er wordt geld uitgegeven aan banken tegen non-recourse loans (waarvan het onderpand naar alle waarschijnlijkheid niet langer opvraagbaar is). Vele financiële experts in de V.S. maken zich ernstig zorgen over het te grabbel gooien van het toch min of meer wereldwijde vertrouwen in de “kunsten” van de Fed. Of zoals Jaap van Duyn, voormalig “hoofdman” van Robeco onlangs zei: “het ergste voor het vertrouwen is het wantrouwen”. De daling van de greenback heeft al direct gevolgen voor de houders van deze valuta, voor het merendeel Aziatisch en olie gerelateerd. We praten intussen over een totaal saldo van een slordige zeven biljoen dollar dat in buitenlandse handen is. Maar ook ons landje zwemt in bijna 125 miljard buiten de Amerikaanse bezittingen van Nederlandse bedrijven.

Op de jongste veiling van Amerikaans overheidspapier vorige week werd er nog geen 6% door buitenlanders afgenomen, tegen nog een gemiddelde van 25% de weken er voor en meer dan 75% in de jaren daarvoor. Volgens Martin Feldstein, eens gedoodverfd Fed voorzitter, maar hij bleek te degelijk, zijn de risico´s momenteel levensgroot en misschien al buiten controle.

Dat de centrale bank de rekening van the orderly function of our capital markets bij de Amerikaanse belastingbetaler legt, daarvan liggen wij nog niet direct wakker. Anders wordt het wanneer de dollar als reservevaluta verder desintegreert, tot een crisis leidt en derhalve tot interventie noopt. Om het vertrouwen in de dollar te herstellen zal de rente weer omhoog moeten en dat leidt op zich weer tot een forse economische krimp. Niet alleen slecht voor de V.S. maar ook voor de rest van de wereld. Op dit spagaat perspectief heb ik al geruime tijd gewezen. Of zoals professor Jeffrey Frankel van de Kennedy School of Government van Harvard University het uitdrukte: ‘I can’t think of a time when the U.S. was simultaneously easing monetary policy and intervening in the currency markets’. Dat zou fnuikend zijn voor het vertrouwen in schutspatroon nr. 1, de Fed.

Lage rente
Thans geldt: hoe lager de rente, hoe groter de problemen. Een en ander is nog niet ingeprijsd in de beurs, ook al lijken beleggers zich vooral aangetrokken te voelen door de lage koerswinstverhoudingen en de hoge dividendrendementen. De lagere rente doet er nog een schepje bovenop! Maar tja, wat is hoog en wat is laag vandaag de dag. Als de koers van Bear Stearns (BS) binnen een week (run op de bank!) van 60 naar 2 dollar keilt en de dalende beurs in Engeland op één dag 8 miljard pond pensioengeld doet verdampen dan blijken veel hoogte- en laagtepunten niet meer dan betrekkelijk.

De financiële pers
Op de site van Bloomberg kon je lezen dat de Fed wel gedwongen was om 40 jaar monetaire geschiedenis ter zijde te schuiven als gevolg van een financieel systeem verstikt in miscalculated risks.

Voor het overige blijft de ernst van de situatie in de media onderbelicht. Dat is vooral te danken aan de eerder genoemde “schutspatronen”. Aanvankelijk werd gesuggereerd dat Bear Stearns een geval apart was totdat de problemen rond Countrywide zich aandienden alsmede afschrijvingen bij andere grote instituten als Citibank, Merrill Lynch, HSBC, UBS, Westdeutsche Landesbank en vele andere w.o. het Nederlandse NIBC. Eerst ging het om 50 miljard dollar en daarop suggereerde Bernanke dat het wel eens 100 miljard kon worden. Vervolgens meldde onze eigen bankpresident Wellink dat het eerder om 200 miljard dollar zou gaan. Intussen is er al meer dan 250 miljard aan derivaten in rook opgegaan en schattingen van meer dan 1.000 miljard of 1 biljoen dollar stuiten op nog maar geringe weerstand.
 
Derivaten
Al in november 2006 schreef Paul van der Veer over dit onderwerp dat in die tijd nog geen enkele wenkbrauw deed fronsen dan alleen bij de Bank of International Settlements (BIS) te Basel, zeg maar de bank der centrale banken. Nog even samengevat, wat zijn derivaten? In het Engels wordt gerept van debts and bets, vertaald in schulden en weddenschappen of beter: weddenschappen op schulden. De BIS maakte hiervan voor het eerst in oktober 2006 met kennelijke zorg gewag.

De wereld van de derivaten is voornamelijk gekoppeld aan schulden, rentes en wisselkoersen, vergelijkbaar met het wezen van opties die anticiperen op een stijging of een daling. Voor het gros wordt er echter niet op open markten (zoals de optiemarkt) geopereerd, maar rechtstreeks tussen belanghebbende partijen. Er is bijgevolg sprake van een volstrekte opaque of intransparante markt. De beanticipeerde stijging in de schuldderivaten berustte vooral op een stijging van de huizenmarkt ingegeven door een lage en variabele rente. Toen de rente weer omhoog ging, kwamen subprime hypotheken (hypotheken zonder inbreng van eigen middelen en met een variabele rente, die jaarlijks op de hoofdsom kon worden bijgeschreven) het eerst in het gedrang. Daar zit tot dusver de kern van het probleem.

Omdat dit “spelletje” zo goed verliep, is de zgn. notionele waarde van alle derivaten opgeteld volgens de U.S. Controller of the Currency (OCC) opgelopen naar - schrik niet -ruim 170 biljoen dollar of 170.000 miljard dollar. Dit orgaan meldde verder dat:
 

  • er in 90% van deze derivaten geen vangnet tegen wanbetaling bestaat
  • vijf grote banken in de V.S. 97% van de handel in derivaten controleren
  • vier ervan meer hebben uitstaan dan de omvang van hun eigen middelen
  • twee ervan zelfs vier maal hun eigen middelen hebben uitstaan.
 




 

 

Noot:
 

Bear Stearns stond niet in dit rijtje vermeld! JP Morgan daarentegen staat bovenaan dit lijstje, dat precies de credit exposure weergeeft.

 
Zo heeft Bank Wachovia voor iedere dollar meer dan 83 cent uitstaan, Bank of America ruim 1,10 dollar, Citibank ruim 2,50 dollar en JPM meer dan 4 dollar! In het laatste geval zou JPM bij een default haar geld meer dan vier keer kunnen zien verdampen. Deze optekening dateert nog van vóór de overname van Countrywide vorig jaar en Bear Stearns afgelopen weekend.
 
Yen carry trades
Een tweede probleem, dat zich thans aandient, is de yen carry trade (= yen met lage rente lenen en uitzetten in een valuta met een hogere rente bijv. Nieuw Zeeland, Zuid-Afrika, IJsland, Mexico etc.) Steeds meer van deze trades worden thans geliquideerd waardoor de yen extra in waarde stijgt en aanzienlijker duurder moet worden teruggekocht om te kunnen inlossen. Dat zet extra druk op alle hierbij betrokken partijen, zowel in Azië zelf, Europa als in de V.S. Ook deze muis krijgt ongetwijfeld nog een staart. Alleen al in Azië wordt de omzet in deze “handel’ geschat op een bedrag geschat van ruim 300 miljard dollar.
 
Beste advies
Wat staat beleggers te doen in een Umfeld waar de centrale bank met het oog op de economie persisteert in ongelimiteerde geldcreatie ongeacht de consequenties?

Niemand durft het nog hardop te zeggen, maar ongelimiteerde geldcreatie leidt te allen tijde tot een ongebreidelde inflatie, een wegzinkende munt alsmede een hoge mate van verarming in de toekomst. Dit alles tegen de achtergrond van een natie (V.S.) die verslaafd is aan krediet en om deze reden ook niet kan bogen op enige mate van besparing.

Aangezien ook buitenlandse centrale banken, zij het in mindere mate, aan geldcreatie doen is een veilig heenkomen in edelmetaal en eventueel in andere grondstoffen de enige oplossing. Aarzel niet, koop in ieder geval goud nu het nog relatief “goedkoop” is. Nu de goudprijs in tandem met de Commodity Research Bureau (CRB) index is gedaald, lijkt dit een goed moment.

Immers, tegen het hoogtepunt in januari 1980 (na de Russische inval in Afghanistan, de val van de Sjah in Iran, 2e oliecrisis, torenhoge inflatie) stond de goudprijs op ca. 850 dollar per troy ounce ( 31,1 gram) en op ca. 56.000 gulden per kilo of omgerekend op 25.411 euro. Dat is vóór inflatie. Na inflatie zou de prijs uitkomen op 44.753 euro. Thans na 28 jaar bedraagt de prijs 950 dollar per ounce of rond 20.000 euro per kilo. Tel hierbij de verder doorstijgende commodityprijzen, de gevolgen van milieu-effecten en oplopende inflatie dan kan de “ruimte” tussen 20.000 en 44.750 ruimschoots opgevuld worden, zonder dat er sprake is van een reële all time high. Pas als de centrale banken de rente fors gaan ophogen, wordt het tijd het goud weer van de hand te doen. Daar ziet het vooralsnog niet naar uit!

Robert Broncel