DE GOUDPRIJS (II)
(19 juni 2006)

 
Menig atleet zou jaloers zijn op de indrukwekkende eindspurt die de goudprijs de afgelopen maanden maakte, maar achteraf blij dat hem/haar de pijnlijke val daarop bespaard bleef. Een voor de hand liggende val na een stijging van meer dan 50% of 250 dollar per troy ounce vanaf september vorig jaar. Deze “spurt” was niet meer met de economische werkelijkheid te rijmen. De stijging van de laatste 100 dollar vorige maand vormde daartoe de voorbode.
 
Vanaf 2002 tot september vorig jaar liet de goudprijs een rustig consistent opgaand beeld zien. Daarna werd er met voortdurend grotere snelheid steeds meer kapitaal in de commodity markten w.o. goud gepompt. Hieraan heeft Bernanke in samenspraak met de Bank of Japan middels rentedreiging een eind gemaakt. Door renteverhoging en groeivertraging wordt er liquiditeit uit de markt genomen. De opzet was om verdere inflatie van de grondstoffen alsmede de vastgoed “inflatie” in Amerika in te dammen.
 
Boosdoeners
De snelle opkomst van Exchange Traded Funds in goud alsmede de toenemende interesse van hedge funds. De vraag van deze funds overtrof op zich al ruimschoots het aanbod van de gezamenlijke centrale banken. Daar bleef het niet bij. Als gevolg van de steeds verder oplopende goudprijs kwamen steeds meer goudmijnen in de verdrukking, die hun productie hadden gehedged (productie verkopen tegen een vooraf vastgestelde prijs). Om het “bloeden te stelpen” kochten deze goudmijnen voor ca.12 miljard dollar aan goud op de spotmarkt om op die wijze hun eigen goud tegen een hopelijk hogere prijs op de vrije markt alsnog van de hand te kunnen doen. Om dit beeld compleet te maken traden vervolgens de speculanten in de markt, met als gevolg een totale toename van een slordige 120 miljard dollar in het goudcircuit.
 
Andere oorzaken
Deze zijn van meer fundamentele aard, zoals al eerdere malen in deze column aangegeven:
 

a) het afnemend vertrouwen in papiergeld (dollar, euro)
b) de geopolitieke spanningen (Iran, Venezuela)
c) de wereldwijd oplopende inflatie
d)

teruglopende goudproductie (Zuid-Afrika)

e)

de oplopende exploratiekosten, vorig jaar met 16%

f)

de stijgende vraag met name vanuit Azië.


Verhouding goud – geld
Door enige malen te dreigen met nieuwe renteverhogingen heeft de nieuwe FED voorzitter Bernanke voor een siddering door de internationale financiële wereld gezorgd. De beroering was groot en de kentering bijgevolg ook. Verwacht mag worden, dat de volatiliteit met Bernanke nog wel even kan aanhouden. Immers, hij moet zich nog waarmaken. Dat gold ook voor Greenspan toen hij aantrad. Weet u zich nog de Wall Street ‘crash’ van 1987 te herinneren?
 
De FED voorzitter mag worden gezien als de vuurtorenwachter van de internationale financiële wereld, met in zijn voetspoor de voorzitter van de ECB, de Europese Centrale Bank alsmede de Bank of Japan. Zij vormen de belichaming van het vertrouwen in ons papieren ruilmiddel, dat sinds het opgeven van de “Gouden Standaard” onvoldoende door de nog overgebleven goudreserves bij de diverse centrale banken wordt gedekt.
 
Het goud als oudste ruilmiddel (bederft niet) blijkt derhalve de meest valuta gerelateerde commodity. Het is de vertrouwensindicator, die naarmate stijgend of dalend een evenredig afnemend of stijgend vertrouwen in papiergeld weerspiegelt. Een centrale bankier zal u dat nieuws liever onthouden, omdat zulks wijst op een gebrek aan vertrouwen in zijn “kunsten”.
 
Een en ander vinden we feilloos terug in het koersverloop in de afgelopen jaren. Bij het aantreden van president Bush in 2001 begon het goud zich langzaam los te maken van de bodemprijs rond 250 dollar. We kennen intussen de prijsstijging van het goud in dollars Voor de Europeaan is de euro/goud verhouding meer voor de hand liggend.
 
In 2001 lag de goudprijs op gemiddeld 9.300 euro. Intussen staat het goud nu op 14.500 euro of een stijging van ruim 55%. In dollars bedroeg de stijging precies twee maal zoveel. Dat klopt ook gemeten naar de dollar/euro verhouding. De dollar is in die tijd in waarde tegenover de euro gehalveerd. Of wel, de euro bleek twee keer zo hard als de dollar. Maar is die euro dan zo hard? Niet als we kijken naar de ontwikkeling van de goudprijs. Dan kun je zeggen dat de waarde van de euro ten opzichte van het goud eveneens is gehalveerd. Optisch gezien is het goud in waarde gestegen, maar eigenlijk zou je moeten zeggen dat het papiergeld met hetzelfde percentage in waarde is gedaald.
 
De daling van de belangrijkste muntsoorten weerspiegelt zich in de vraag in hoeverre de centrale bankiers de koopkracht kunnen bewaken en bewaren. Daarin blijkt Amerika met de structurele tekorten en oplopende staatsschuld het twee keer slechter te doen dan de euro, staande op het zwakke fundament van Maastricht. Goud geldt bijgevolg fundamenteel nog steeds als de meest betrouwbare barometer van het publieke vertrouwen in papiergeld.
 
In Gold We Trust
In de Wall Street Journal van 18 mei j.l. stond een artikel met deze gedenkwaardige titel, geschreven door 2 econometristen van Wainright & Co, een bekend beleggings-strategisch onderzoeksbureau. Kern van het verhaal was een mogelijke “geld crisis” of liever een crisis van het vertrouwen in de hardheid van het in omloop zijnde geld. De geldkraan staat wereldwijd nog steeds veel te ver open en maakt onderliggende muntsoorten zwakker.
 
Toen de goudprijs nog op het peil van 700 dollar stond vreesden zij een vrije val van de dollar. Gelet echter op het voormalige verankerde koersniveau van 35 dollar voor een troy ounce van Bretton Woods is de vrije val van de dollar al 35 jaar gaande. Immers, in 1971 werd de koppeling tussen de dollar en het goud losgelaten. Gemeten naar de koopkracht van de dollar van die tijd had de Amerikaanse munt bij de recente goudprijs van $ 700 al 95% aan waarde ingeboet.
 
De directe rol van het goud raakte in eerste instantie uitgespeeld bij het verlaten van de “Gouden Standaard” (gelduitgifte gedekt door aangehouden goudreserves bij de centrale bank) nog vòòr WO II en vervolgens bij het opgeven van de internationale akkoorden van Bretton Woods (1944). In 1971 werd niet alleen het goud maar werden ook alle vrij inwisselbare valuta’s w.o. onze gulden  van de dollar losgekoppeld. Vanaf die tijd kennen we de situatie van de “zwevende” valuta’s die mede aanleiding was voor de vorming van de Europese eenheidsmunt. Het jaar 1971 vormt de markering van de permanente waardedaling van het papiergeld uitgedrukt in de stijging van de goudprijs.
 
Goudprijs referentiepunten
Omdat het moeilijk is aan te geven wat op een bepaald ogenblik de reële goudprijs zou moeten zijn, wordt o.m. gekeken naar de ontwikkeling van andere commodity prijzen, waarvan olie het belangrijkste element vormt. Verder speelt de hoogte van de exploratiekosten een rol met daarnaast natuurlijk de inflatie.

 
Olie
Historisch gezien bestaat er een correlatie met olie in de verhouding 1 :  15,4 of een goudprijs van 15,4 maal een vat olie. Bij de huidige olieprijs van 70 dollar zou een troy ounce 1078 dollar mogen kosten. Dit is wellicht de belangrijkste drijfveer geweest voor de recente substantiële stijging van de goudprijs. Velen dachten dat de goudprijs bij de olieprijsstijging in het afgelopen jaar te ver was achter gebleven. Nu “ingewijden” in de oliebusiness hebben aangegeven, dat er voor ongeveer 15 dollar speculatie in de huidige olieprijs is verdisconteerd zou een olieprijs van 55 dollar realistischer zijn. Maar ook bij deze olieprijs kom je nog altijd op een goudprijs van 854 dollar. Dat was trouwens het absolute hoogtepunt in januari 1980. Toen lag de olieprijs (na inflatie) nog ca. 20 dollar hoger dan de huidige prijs van 70 dollar. Al met al lijkt dit een beetje op een spagaat situatie, waarbij het onaannemelijk is dat de goudprijs verder zou moeten stijgen tegen het licht van een dalende olieprijs.
 
Exploratiekosten
Als gevolg van de flink gestegen inkoopkosten, zwaardere milieu eisen, minder fiscale aftrekmogelijkheden en hogere winstdeling met de bronlanden kunnen veel mijnbouwfondsen alleen winstgevend blijven bij het doorgeven van deze kosten aan de afnemers. Dat hangt mede af van de vraaghoogte. De kostenstijging bedroeg in 2005 gemiddeld 16%.
 
Zijn de kostenstijgingen niet door te berekenen zoals tot 2002 het geval was dan neemt de animo tot produceren af. Dat is nu niet aan de orde en moeten we eerder rekening houden met de doorberekening van het prijsverhogend effect bij een aanhoudend sterke vraag.
 
Evenmin mag de afnemende goudproductie buiten beschouwing worden gelaten, die door uitputting in Zuid-Afrika vorig jaar al 9,5% bedroeg. In het eerste kwartaal van dit jaar bedroeg het productieverlies zelfs 10,9% of 68 ton; dat is op jaarbasis bijna 10% van de wereldgoud productie. Daar staan te weinig nieuwe grote vondsten tegenover.
 
Als laatste punt zij opgemerkt dat een kwart van de mijnindustrie ondanks de flink gestegen goudprijs rond ‘break-even’ zweeft. Bij een verder dalende goudprijs komen er diverse mijnen in de problemen.

 
Inflatie
Vanaf de loskoppeling van het goud in 1971 bleek reeds dat de goudprijs zeer sterk inflatie gedreven werd. Toen met de forse renteverhogingen in het begin van de jaren ’80 de enorme inflatie van bijna 15% in Amerika en 10% in Europa moest worden beteugeld zag je ook de lucht uit de goud ‘bubble’ lopen. De inflatie bleef lange tijd laag en de goudprijs zakte weg tot een niveau van ca. 70% onder de top van 850 dollar. Opvallend daarbij is dat de inflatie (zij het laag) in 20 jaar niet heeft “bijgetankt” op de goudprijs. Dat inhaaleffect heeft zich pas vanaf 2002 voltrokken. Een niveau van 250 dollar behoort dan ook definitief tot het verleden.
 
In een eigen studie van de ECB wordt duidelijk dat er een sterke correlatie bestaat tussen het inflatiecijfer buiten Europa en binnen Europa.(eurozone). Aangezien de “wereld”inflatie meer dan het dubbele bedraagt van die binnen de eurozone mag daarvan een verdere ‘overspill’ worden verwacht. Dit komt vooral door het wegvallen van de lagere importprijzen als gevolg van de gestegen commodity prijzen. Maar ook in China is intussen sprake van loonstijgingen van 10% en meer! Daarmee komen ook nieuwe renteverhogingen binnen de eurozone in het verschiet.
 
Belangrijke factor
De verstoorde handelsbalans situatie tussen China en de V.S. in samenhang met de gigantische tekorten in dat land moet op goed moment tot een correctie leiden. Dat kan op 2 manieren. Of de Amerikaanse overheid zet de tering naar de nering of dit gebeurt van buiten af als het vertrouwen in de dollar verder dreigt af te nemen. Immers, vanaf het moment dat Bush in het zadel zit, leeft Amerika op de pof en exporteert z’n tekort problemen naar het buitenland. Wij betalen straks de rekening bij een verder wegzakkende dollar en/of een afgedwongen hogere rente als we met z’n allen deze buitengewoon ongewenste situatie laten voortbestaan.
 
De kans is niet ondenkbeeldig dat de Chinezen straks in dit saneringsproces het voortouw gaan nemen. Zij zitten immers op de grootste dollarreserve, die nu met bijna 1.000 miljard dollar in hoogte oploopt richting het Bruto Binnenlands Product van de V.S. Deze stap komt eerst aan de orde wanneer de Chinezen het zich kunnen permitteren minder afhankelijk van de V.S. te worden. De Chinese dollarreserve wordt nu ‘by bits and pieces’ omgezet in goud. Zolang de V.S. deze problematiek onaangeroerd laat, gaat China door met goudaankopen. Om  gemiddeld genomen op gelijke hoogte te komen met de goudreserves van de westerse centrale banken zou China haar reserves met minstens 400% moeten uitbreiden gelijk aan de huidige wereld jaarproductie. In dit kader wordt al een goudprijs genoemd van 2.000 tot 4.000 dollar.
 
Met deze ontwikkelingen in het vooruitzicht heeft de dollar als ‘quasi safe haven’ zijn langste tijd gehad! Alleen sanering van de overheidstekorten c.q. het invoeren van nieuwe en vooral meer renteverhogingen kunnen dit proces tot staan brengen. In beide gevallen wordt de groei te veel bedreigd en heeft de dollar maar één weg te gaan.
 
Het juiste instapmoment in goud

Strikt genomen dienen we uit te gaan van de goudprijs in september vorig bij een stand van ca. 450 dollar. Voor een euro diende toen US$ 1,22 te worden neergeteld. Thans doet de dollar 1,26 gelijk aan een waardedaling t.o.v. de euro van 3%. In die pariteit zou het goud nu op US$ 463,50 moeten staan. Hoewel dit nooit valt uit te sluiten, lijkt dit niveau gegeven de boven geschetste situatie niet erg waarschijnlijk. Niettemin kan een niveau rond de 500 à 525 dollar worden afgewacht. Deze stand blijft in lijn met het langjarig trendkanaal (zie grafiek).

Voor diegenen die nog geen goud in portefeuille hebben opgenomen is het raadzaam goud niet te blijven verontachtzamen. De huidige terugvalfase biedt een mooie gelegenheid tot nadere oriëntatie. Strategisch gezien zijn Amerikaanse en Canadese fondsen het veiligst, zoals Newmont Mining (unhedged), Barricks (bouwt hedging af) en Gold Corp. Als buffer tegen verdere koersdalingen van de dollar c.q. euro kan de belegger deze goudfondsen langjarig in portefeuille houden.
 
Veel interessanter maar ook speculatiever zijn de kleinere fondsen, die kleinere velden overnemen van de grotere mijnbouwers, welke door hun omvang voor de grotere fondsen niet rendabel zijn te maken. Deze fondsen zijn zelfs interessant bij een stilliggende goudprijs. U zult hierover binnenkort nader worden geïnformeerd.
 
De “oudere” lezers van deze column weten, dat de voorspellingen m.b.t. de goudprijs sinds 2001 in deze column tot nu toe bewaarheid zijn geworden. Met de huidige “pauze” wordt nieuw “momentum” voor een latere uitbraak in de goudprijs gelegd. Deze zal niet plaats vinden voordat er meer duidelijkheid is gekomen in het huidige groei/inflatie/rente scenario.
 
Robert Broncel
19 juni 2006
www.score-investments.nl