VENSTER OP DE V.S.
 
(15 maart 2004)

 
Na een aanvankelijk “afwachtende houding” hebben de markten afstand genomen van hun hoogtepunten eind januari j.l. Sinds de laatste column van 5 januari j.l. tekenen zich enkele nieuwe ontwikkelingen af. Niet nieuw is dat de schulden de grootste zorg blijven. Immers, daarin schuilt nu eenmaal een potentiële renteverhoging. Een tweede aanzet daartoe bestaat, als de hoge prijzen van bijv. olie, (edel)metalen en andere grondstoffen doorsijpelen naar de consument. Vandaar de terecht sterk toegenomen belangstelling van beleggers voor commodities.
 

Tot nog toe behoefde het rentewapen niet in stelling te worden gebracht, daar de inflatie van ca. 1% op jaarbasis nagenoeg te verwaarlozen is. Kijken we naar de ontwikkeling van de 10-year Treasury Bond dan zien we toch een zekere verwachting van een wat hogere inflatie. De ‘yield’ op deze bond is recent opgelopen van beneden 4% naar iets meer dan 5%. Dat had te maken met de stijging van de Consumer Price Index (CPI) in de maand januari met een plus van 0,5%, de grootste stijging sinds februari vorig jaar. De uitslag van de maand februari zal meer uitsluitsel kunnen geven, mocht deze lijn doorzetten.
 

Dit is thans de rode draad van het verhaal en beleggers dienen deze ‘leading indicators’ nauwlettend te blijven volgen ongeacht of men in Europese, Aziatische of Amerikaanse aandelen belegt!
 

Een andere indicator, welke door de ‘professionals’ wordt gevolgd, is de CRB (Commodity Research Bureau) Index. Hierin wordt de prijsstijging weergegeven van de belangrijkste commodities. Deze is in 2 maanden tijd gestegen van 255 naar 275 of wel een stijging van 7,84%. Let wel de stijging van deze index bedroeg over het gehele afgelopen jaar ook reeds 8,5%. Deze stijging kan niet ongestraft door blijven gaan.
 

Verder spookt bij beleggers door het hoofd wat er in het verkiezingsjaar 2000 plaats vond. Toen verhoogde de Federal Reserve Board (FED) de korte rente – de zgn. Federal Fund Rate – in 3 stapjes van 5.50% in januari naar 6.25% in juni, terwijl de olieprijs steeg van 25 dollar in januari naar bijna 32 dollar in juni.  Deze 2 hoofdelementen vormden toen het startsignaal tot de zgn. ‘tech wreck’, waarbij de NASDAQ van ca. 5100 punten naar een uiteindelijk dieptepunt van ca. 1200 schoot in de nazomer van 2002. De Dow deed het wat bescheidener en daalde van ca. 11.000 naar ca. 7500. Men zag in dat de hoog gestelde verwachtingen niet langer stand konden houden.
 

Een vraag, die bij vele beleggers leeft, hoe groot de kans op een herhaling is? En daarbij speelt dan dus de kans op een eventuele renteverhoging. Laten we eerst nog even de schulden onder de loep nemen. Het gaat met name om de overheidsschulden en de negatieve betalingsbalans.
 
Wat de overheidsschulden betreft, is de vraag reëel wanneer deze onbeheersbaar worden. De overheidsuitgaven liggen thans op ca. 20% van het Bruto Nationaal Product. Dat is een  hoog cijfer, maar ligt nog iets onder het niveau ten tijde van President Reagan in de jaren ‘80. Anderzijds zijn de staatsinkomsten met meer dan de helft gedaald sinds de jaren 2000 en 2001. Om u een idee te geven, deze liggen thans op een niveau van 16,5% van het BNP en dat is een historisch laagtepunt sinds WO II. Dan zijn er de nog niet ingetekende uitgaven in Irak ter grootte van 50 miljard dollar voor volgend jaar. Verder vreten de veiligheidsmaatregelen in Amerika vele miljarden dollars en dat geldt tevens de alsmaar stijgende kosten in de medische en de sociale sectoren.
 

Het Brookings Instituut, een grote “denk tank” in Amerika heeft becijferd, dat zelfs bij “spartaanse” bezuinigingen het begrotingstekort in het jaar 2009 nog bijna even groot zal zijn als dat van thans namelijk ruim 500 miljard dollar. Tegen die tijd zal deze ontwikkeling  bijvoorbeeld grote gevolgen hebben voor de pensioenen van de ‘baby boomers’ (geboortegolf na WO II), die dan niet meer produktief zijn.
 

Bush zal er alles aan moeten doen om de indruk te wekken, dat de tekorten niet veel meer uit de hand gaan lopen. Als de rente omhoog gaat, kan hem dat z’n volgende ambtstermijn kosten. Zover is het thans nog niet, maar dreigt wel nu de belasting- inkomsten uit het bedrijfsleven sterk zijn teruggelopen door het nog te geringe winstherstel. Tegelijkertijd heeft hij wel mee, dat de Federal Reserve Board in een verkiezingsjaar bij voorkeur tracht zo lang mogelijk uit de wind te blijven, zeker zolang de banengroei achter blijft.
  

Een en ander krijgt niettemin een wat omineus karakter, omdat de V.S. zich op een nooit eerder vertoond schuldenterritorium bevinden. Maar laten we niet vergeten, dat een soortgelijke situatie zich eveneens voordeed in het begin van de jaren ’80. Dat betrof toen met name de latijns-Amerikaanse landen met Mexico, Argentinië en Brazilië voorop. De totaal uitstaande buitenlandse schuld bedroeg in die tijd al bijna 2.000 miljard dollar! De grote Amerikaanse banken en het IMF waren daarvan het grootste slachtoffer. Er moest een “paraplu” worden aangereikt.
 

In die tijd vreesde men met grote vreze, dat het gehele financiële systeem hiermee in duigen zou kunnen vallen. Het is aan de toenmalige Amerikaanse minister van Financiën Brady te danken geweest, dat dit kon worden voorkomen middels het aanleggen van een soort noodverband: de zgn. Brady bonds, zeg maar staats ‘junk bonds’. Daardoor kon de rente omlaag en de beursen begonnen aan hun langste opwaartse beweging. Het voert in dit kader te ver om hierop dieper in te gaan. Geïnteresseerden kunnen hiertoe desgewenst contact opnemen.
 

Wat de betalingsbalans betreft, waarvan de handelsbalans een belangrijk onderdeel is, zal de druk minder groot zijn. Waarom, omdat deze al meer dan 25 jaar negatief staat! - en zelfs langzaam maar zeker steeds verder in het rood wegzakt - zonder dat zulks tot een financiële ontsporing heeft geleid. Dit werd overigens wel door velen voorspeld. Waarom is dat dan intussen niet gebeurd? Wel hierover is reeds in de laatste column het nodige gezegd en u kunt dit nalezen op de website.
 

Een andere interessante vergelijking vormt de koers/winstverhouding van toen en thans. Laten we daartoe de Standard & Poor en de NASDAQ bij de horens nemen. Wel, de S&P k/w-verhouding stond in maart 2000 op een stand van 31 en thans op 22 met een neerwaartse verwachtingsratio van 19. De NASDAQ liet in maart 2000 een k/w-verhouding zien van boven de 100 (veel fondsen liepen in die tijd zelfs in een koers/omzetverhouding), tegen thans bijna 54, met een verwachtingsratio van 32. De verwachtingsratio duidt op een hogere winstverwachting bij een gelijkblijvende koers.
 

Historisch zijn dit nog steeds hoge cijfers, maar in elk geval aanzienlijk minder hoog dan in het jaar 2000. Echter, wanneer het in het financieel/economisch klimaat tegen zit, is er in eerste aanleg voldoende ruimte voor een neerwaartse bijstelling naar niveau’s van resp. 960 en 1550. Welnu, de economie vertoont weliswaar tekenen van herstel, maar de groei is wel gebaseerd op schuldfinanciering. Indien de bedrijfswinsten niet navenant toenemen, zodat er meer belasting in de staatspot vloeit, blijft dit spook rondwaren. En de rente moet intussen niet gaan stijgen.
 

Intussen zijn de Aziaten met de Chinezen en Japanners voorop zijn haast wel verplicht Amerikaanse staatsschuld te blijven opkopen. Zij beseffen zeer wel, dat bij onvoldoende afname de rente automatisch omhoog zal gaan. Zij zullen alleen bereid blijven dit te doen zolang er meer aan de V.S. wordt verkocht dan aan staatsschuld dient te worden ingekocht. Een hogere rentevoet zal ook direkt zijn weerslag hebben op de groei in Azië en de rest van de wereld.
 

Dan nog een laatste woord over de dollar. Die staat er niet best voor. Daarover zijn de meeste goeroes het wel eens, met George Soros en Warren Buffett niet als de eerste de besten. Maar is Amerika gebaat bij een verder wegzakkende dollar? Op het eerste gezicht lijkt dit wel zo, omdat de export goedkoper wordt en de import duurder. Maar anderzijds maakt een duurdere import ook het inflatiegevaar groter en dat wil men natuurlijk niet. Daarom lijkt het huidige niveau zo ongeveer wel het maximaal haalbare, temeer daar een verder dalende koopkracht van de dollar z’n weerslag heeft op de rest van de wereld. En dat impliceert weer dat de V.S. juist minder kwijt kunnen aan het buitenland.
 

Tenslotte, zijn er ook factoren die de dollar een zetje naar boven zouden kunnen geven? Jazeker, zoals een toenemende budgetbeheersing, stijgende belastinginkomsten  (maar dat kan mogmaals alleen bij een laag blijvende rente!), renteverlaging in Europa, en ook als Kerry de verkiezingen wint. Een nieuw Democratisch bewind zal ongetwijfeld pogingen doen om de overheidstekorten wederom (Clinton!) terug te dringen.
 

Robert Broncel
15 maart 2004

www.score-investments.nl